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2025年08月23日
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“世界經濟的再平衡過程或引發新一輪共振”，國務院發展研究中心金融研究所副所長、中國銀行業協會首席經濟學家巴曙松在接受《經濟參考報》“金融大家談”欄目采訪時表示，隨著主要經濟體經濟增速放緩，全球范圍內將形成新一輪去庫存浪潮，這將增加中國經濟“硬著陸”風險。
巴曙松認為，美、歐、中三大經濟體增速放緩共振，將首先從需求端沖擊國際大宗商品市場，原油等資源品價格有進一步回落可能，短期制造業去庫存風險加劇。中長期看，外部經濟風險升溫，外需羸弱將導致出口減速，而國內貨幣政策一緊再緊，超調風險不斷累積，如果與外部沖擊疊加，中國經濟重演2008年四季度“硬著陸”的風險將會進一步擴大。
巴曙松向“金融大家談”表示，全球經濟基本已經渡過了危機后的快速復蘇階段，經濟增速將明顯放緩。首先，美國貨幣及財政刺激觸及瓶頸，而技術突破尚未形成，增長將進入低谷。其次，歐洲債務問題長期縈繞，南歐經濟增長前景黯淡，民眾態度對政策決斷壓力逐漸增大，中期希臘債務重組難以避免，這或將觸發歐洲銀行系統新危機，沖擊脆弱的復蘇基礎。再者，中國政策已向常態回歸，在“超常規政策插曲”退出之后將繼續面對轉型與結構調整矛盾，刺激退出與結構轉型壓力疊加，經濟增長中樞將平穩下移。
據巴曙松預測，“去庫存化”將在三季度持續。結合過去幾輪的庫存調整周期判斷：產成品庫存的調整滯后于原材料庫存調整1到2個季度，原材料庫存的調整領先于經濟周期，而產成品庫存調整滯后于經濟周期。通過觀察原材料庫存的變化，巴曙松認為本輪庫存調整的周期起點為二季度初。同時，從上市公司2010年年報數據來看，原材料庫存價值是產成品庫存價值的2 .6倍左右，且原材料庫存的波動更大，從數量和波動層面來看，原材料庫存變動對于經濟的影響更大。結合上述兩個指標得出的判斷是，在經歷了自2009年以來的庫存回補之后，企業正在面臨庫存高位回落的“去庫存”階段，隨著大宗商品原材料的逐步回落，這一過程可能在三季度加速進行。
巴曙松表示，受終端需求放緩和大宗商品沖擊的影響，此輪去庫存具有全球一致性。年初以來上游商品價格的飆升分別從終端消費成本和企業生產成本沖擊美國經濟。在需求方面，通脹上升侵蝕實際收入增長，導致消費需求不振；在生產方面，原材料價格維持高位，擠壓企業利潤空間，而終端需求不振又導致成本向下游轉嫁途徑不暢，企業隨之放緩生產投資活動，新一輪去庫存起始，歐洲等其他海外主要經濟體也均面臨相似的局面。
他認為，去庫存的長度和深度取決于政策因素所導致的資金情況。本輪經濟調整中，貨幣政策的結構性影響尤為明顯，表現在實體經濟層面，就是供給與需求的冷熱不均，大企業與中小企業的旱澇不同。因此在總量層面上，可能難以全面觀察到嚴重風險，但是在結構層面上，部分行業和企業過分承擔了經濟調控的大部分成本。表現在庫存調整中，即為全行業的庫存調整風險不大，但是中小企業承受了巨大的庫存調整壓力。對于信貸受到擠壓的中小企業而言，貨幣緊縮將提高現金的邊際價值，從而導致中小企業被動削減庫存以滿足流動性需要，而這一去庫存的行為最終將因為企業的共生效應傳導到與中小企業具有業務往來的其他企業中，從而產生去庫存的擴散效應。就調研的情況來看，真實利率水平已經高企，中小企業信貸受壓情況嚴重，中小企業去庫存行為還將持續。
就整個工業企業而言，應收賬款增速上升迅速，而銷售產值增速已經下滑，二者之間的缺口不斷增加意味著在微觀層面上，企業可能面臨資金壓力導致的貨款回流緩慢。這一情況也可以作為企業層面資金緊張的一個旁證，信貸收縮導致的應收賬款增速持續上升將帶來企業資產負債表惡化的風險，并最終通過信貸聯系傳導至其他企業，最終影響工業產出。
在這一輪企業去庫存過程中，去庫存的時間長度和程度將受約于“緊縮加時賽”的時間和長度。現在看來，C PI在三季度見頂后將逐漸回落，同時實體經濟已經先期回落，因此繼續緊縮的經濟基礎將不復存在。下半年在緊縮政策暫停之后，實體經濟的流動性將得到逐漸恢復，從而帶動實際利率的下行和需求的緩慢回升，企業庫存將得以重建。如果這一情況發生，企業去庫存的長度將不超過半年，幅度也較小，經濟很可能在“軟著陸”之后重新加速。但政策緊縮帶來的中小企業調整壓力以及相應的金融風險不容忽視。
